In questa settimana ho approfondito ciò che è successo tra Brunello Cucinelli e Morpheus Research, quindi ho pensato di riportare quanto appreso anche in questo articolo, concludendo infine con due spunti di strategie operative.
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L’analisi del recente attacco speculativo condotto da Morpheus Research nei confronti di Brunello Cucinelli S.p.A. rivela una netta disconnessione tra le preoccupazioni sollevate sulla governance e la comprovata solidità dei fondamentali aziendali. Il report pubblicato da Morpheus, intitolato “From Moscow to TJ Maxx,” ha accusato il gruppo umbro di aggirare le sanzioni imposte dall’Unione Europea alla Russia e di utilizzare il mercato russo per un presunto smaltimento di scorte in eccesso (inventory dumping).
La pubblicazione del report ha innescato vendite rapide e aggressive, portando il titolo in Borsa a subire uno shock immediato, con un calo che ha toccato il 18% in una singola giornata e ha registrato una pressione ribassista cumulativa di circa il 40% rispetto ai massimi storici precedenti. Il mercato ha prezzato immediatamente un significativo rischio reputazionale e regolatorio.
La risposta della Casa di Moda è stata duplice e strategica: in primo luogo, una ferma replica ufficiale che ha respinto le accuse di non-compliance; in secondo luogo, la mossa tattica di accelerare la pubblicazione dei dati preliminari dei nove mesi (9M 2025). Questi dati hanno confermato una crescita operativa eccellente, con ricavi che per la prima volta nella storia della società hanno superato 1 miliardo di euro nei primi nove mesi dell’anno, segnando un incremento del 10,8%.
La rapida e decisa confutazione delle accuse di governance, supportata da dati operativi che dimostrano la salute del core business, rafforza il mio convincimento che la correzione di prezzo sia stata guidata prevalentemente da un panico speculativo e non da un deterioramento dei fondamentali. La significativa debolezza del titolo post-attacco ha creato una chiara dislocazione di valore. La mia tesi d’investimento predominante è che l’attuale livello di prezzo rappresenta un’opportunità strategica di acquisto (Buy the Dip), poiché i rischi di compliance si sono rivelati non materiali, mentre il pricing power e l’esclusività del marchio rimangono pienamente intatti.
Ma cerchiamo di approfondire tutti i vari aspetti della questione.
I. Analisi del Rischio Reputazionale: L’Attacco Morpheus Research
L’attacco di Morpheus Research si è concentrato su due pilastri principali, entrambi capaci di minare il posizionamento etico e di lusso esclusivo che Brunello Cucinelli ha costruito.
Accuse di Violazione delle Sanzioni e Triangolazione
Morpheus ha sostenuto che Brunello Cucinelli avrebbe continuato a rifornire il mercato russo, aggirando di fatto le restrizioni imposte dall’UE. Il report, basato su indagini sul campo, interviste e analisi di registri commerciali, ha asserito che alcuni negozi a Mosca sarebbero rimasti operativi, vendendo capi di lusso (il cui valore supererebbe la soglia sanzionatoria di 300 euro) con cartellini relativi a collezioni recenti (2024–2025).
Inoltre, il dossier ha puntato il dito contro i rapporti con il grande magazzino del lusso Tsumi, descrivendo un presunto sistema di triangolazione commerciale che coinvolgerebbe Paesi terzi come la Cina e la Lituania, finalizzato a garantire l’afflusso continuo di merce.
Il Nodo delle Scorte e la Narrativa dello Smaltimento
L’accusa più strutturalmente critica mossa da Morpheus riguardava la gestione delle scorte. Il fondo ribassista ha ipotizzato che la continua, seppur ridotta, espansione dell’export in Russia potesse essere un tentativo dell’azienda di mascherare “problemi più profondi all’interno dell’azienda, tra cui l’aumento vertiginoso delle scorte”.A supporto di questa tesi, Morpheus ha citato un presunto aumento del 715% in termini di volumi delle esportazioni verso la controllata russa tra il 2021 e il 2023, pur riconoscendo che parte di tale aumento potesse riferirsi ad articoli a basso prezzo.
L’impatto di un attacco short su un brand di lusso di altissima gamma come Cucinelli è particolarmente amplificato. La casa di moda umbra fonda la propria valutazione su pilastri intangibili come l’artigianalità, l’esclusività e la responsabilità etica (“lusso lento”). Qualsiasi accusa che metta in discussione l’integrità del marchio, suggerendo un aggiramento delle regole o il ricorso a svendite aggressive per smaltire il magazzino, erode direttamente il premium di valutazione legato al pricing power del brand. La violenza del crollo (-18%) riflette il timore del mercato che la credibilità, un asset non misurabile a bilancio ma fondamentale per il lusso, fosse stata compromessa.
II. Compliance e Governance: Cucinelli’s Quantitative Defense
In un’azione difensiva rapida e coordinata, la Casa di Moda di Solomeo ha risposto con un comunicato stampa ufficiale (datato 25 settembre 2025), fornendo dati quantitativi e prove istituzionali volte a neutralizzare il rischio regolatorio e a smentire la narrativa dello smaltimento di magazzino.
A. La Replica Ufficiale e la Difesa della Conformità
Brunello Cucinelli ha confermato con fermezza il pieno rispetto delle regole comunitarie relative al mercato russo. L’azienda ha chiarito lo status operativo: sebbene i negozi diretti siano chiusi, la struttura locale è stata mantenuta attiva per garantire i salari completi ai dipendenti e per onorare i contratti di affitto, un modello di responsabilità sociale adottato anche in altre situazioni straordinarie.
L’attività residua non viola le sanzioni. Il personale offre, su richiesta dei clienti finali, un servizio di assistenza e vendita individuale all’interno dello showroom, utilizzando prodotti spediti entro i limiti stabiliti dall’Unione Europea o l’inventario residuo consegnato prima dell’introduzione delle sanzioni. Per quanto riguarda i partner wholesale, come le strutture multi-brand, Cucinelli ha ribadito che vengono riforniti solo con la parte di collezione consentita entro i limiti di valore stabiliti dalle normative comunitarie.
B. La Prova Regolatoria: Il Peso delle Verifiche Doganali
Un elemento fondamentale che mitiga il rischio di governance è l’accertamento da parte delle autorità statali. Il gruppo ha sottolineato che le verifiche effettuate dall’Agenzia delle Dogane Italiane hanno accertato il pieno rispetto delle procedure comunitarie in merito all’attività nel mercato russo. Inoltre, la società non ha ricevuto alcuna segnalazione da autorità doganali straniere che potessero far presupporre triangolazioni commerciali.
L’esplicitazione di un’ispezione regolatoria positiva è cruciale. L’intervento di un’autorità terza e neutrale come le Dogane Italiane sposta il dibattito da un’accusa speculativa mossa da un fondo ribassista a un’attestazione istituzionale di compliance. Questo ridimensiona drasticamente la probabilità di sanzioni o conseguenze legali negative che il mercato aveva inizialmente prezzato.
C. Dati Quantitativi: L’Esposizione Russa Non Materiale
Per confutare la tesi dello smaltimento di magazzino, Brunello Cucinelli ha fornito dati operativi chiari che dimostrano l’irrilevanza finanziaria del mercato russo sul business globale.
L’incidenza del mercato russo sul fatturato totale si è ridotta di oltre due terzi rispetto al 2021, risultando oggi intorno ad appena il 2%. Questo dato da solo smentisce l’ipotesi di un utilizzo sistematico del mercato russo come valvola di sfogo per problemi di scorte, poiché un mercato che contribuisce solo per il 2% è insufficiente a sostenere una strategia di dumping per un gruppo che genera oltre 1 miliardo di euro di ricavi.
Ancora più significativa è la drastica riduzione del valore delle esportazioni verso la filiale russa:
Tabella 1: Quantificazione dell’Esposizione Commerciale in Russia (Contro-Tesi Morpheus)
| Metrica | Valore 2021 | Valore 2024 | Implicazione |
| Incidenza sul Fatturato Totale | Circa 9% | Circa 2% | Rischio non Materiale |
| Valore Esportazioni verso Filiale Russa (M EUR) | 16,0 | 5,0 | Drastico calo (-68.75%) |
La diminuzione del valore delle esportazioni da 16 milioni di euro nel 2021 a 5 milioni di euro nel 2024 5 neutralizza la presunta “espansione” paventata da Morpheus. Sebbene vi possa essere stato un aumento volumetrico di articoli a basso prezzo, come suggerito dagli short seller, la netta diminuzione in termini di valore complessivo spedito dimostra la conformità ai limiti di valore imposti dalle sanzioni, smentendo categoricamente l’ipotesi di smaltimento massivo e continuativo di merce di alto valore.
II. I Fondamentali Operativi: Analisi dei Ricavi Preliminari 9M 2025
L’accelerazione della comunicazione dei risultati preliminari al 30 settembre 2025 (9M 2025), resa nota a ridosso dell’attacco speculativo, ha rappresentato un’efficace mossa di corporate governance mirata a riportare la discussione sul piano quantitativo. I dati rilasciati confermano la notevole resilienza e la traiettoria di crescita del core business.
A. Il Traguardo del Miliardo e la Crescita del Fatturato
Nel 2025, Brunello Cucinelli ha raggiunto una milestone storica: per la prima volta, i ricavi nei primi nove mesi dell’anno hanno superato la soglia del miliardo di euro, attestandosi a 1.019,6 milioni di euro. Questo risultato rappresenta un aumento del +10,8% a cambi correnti (+11,3% a cambi costanti) rispetto allo stesso periodo del 2024.
La crescita si è dimostrata robusta anche nel periodo immediatamente successivo all’attacco. Le vendite del solo terzo trimestre (Q3) hanno raggiunto 335,5 milioni di euro, registrando una crescita del +12% a cambi correnti (+12,4% a cambi costanti).7 Questo tasso di crescita a doppia cifra nel Q3 smentisce in maniera lampante qualsiasi suggestione di un indebolimento della domanda o di problematiche operative interne che avrebbero potuto costringere l’azienda a ricorrere a strategie di
inventory dumping in mercati marginali.
B. Distribuzione della Crescita (Canali e Geografie)
La crescita registrata è risultata equilibrata sia per canale distributivo che per area geografica, rafforzando la tesi di un modello di business robusto e diversificato.
Il canale Retail (vendite dirette) si è confermato il motore principale della crescita, con un aumento dell’11,4% nei nove mesi e un’accelerazione significativa nel Q3, con un +13,9%.7 L’ottima performance del Retail è vitale, in quanto garantisce il controllo del prezzo di vendita e rafforza il pricing power dell’azienda, essenziale per mantenere l’esclusività del marchio. Anche il canale Wholesale ha mostrato dinamicità, crescendo del +9.7%.
Geograficamente, tutte le aree hanno contribuito positivamente:
- Asia: +15,6% (con la Cina che continua a mantenere una crescita a doppia cifra).
- Americhe: +9,2%.
- Europa: +8,9%.
La diversificazione del successo globale e il mantenimento di una crescita a doppia cifra in mercati chiave come l’Asia dimostrano che la domanda per i capi “speciali ed esclusivi” di Cucinelli rimane elevata, indipendentemente dal rumore speculativo.
Tabella 2: Performance dei Ricavi Netti Preliminari 9M 2025 (M EUR)
| Metrica | Valore (M EUR) 9M 2025 | Crescita Y/Y (a C/C) |
| Ricavi Totali | 1.019,6 | +10.8% |
| Canale Retail (9M) | N/A | +11.4% |
| Canale Retail (Q3) | 335.5 | +13.9% |
| Asia (Geografica) | N/A | +15.6% |
C. Redditività e Outlook Strategico
Sebbene i dati dettagliati di redditività del Q3 non siano ancora disponibili, il primo semestre 2025 aveva già mostrato una crescita solida e sana: l’utile netto era aumentato del 16,0% a 76,7 milioni di euro, con un margine netto dell’11,2%. Questa progressione dei margini, ottenuta in un contesto di crescita dei ricavi, smentisce l’ipotesi di un business basato sul discounting.
Guardando al futuro, la società ha ribadito la propria guidance, stimando un aumento dei ricavi nell’ordine del 10% anche per il 2026. Questa visione di “crescita garbata, sana e sostenibile” conferma che la strategia a lungo termine e il pricing power del marchio non sono stati influenzati dalla crisi speculativa.
IV. Valutazione e Tesi di Investimento: Il Rischio Reputazionale Scontato
Il modello di business di Brunello Cucinelli, focalizzato su eccellenza, artigianalità Made in Italy ed esclusività, giustifica storicamente una valutazione premium rispetto ai concorrenti, data la sua resilienza e la costante capacità di crescita.1
A. La Dislocazione del Prezzo e l’Arbitraggio
Lo shock speculativo indotto dal report di Morpheus ha causato un repentino e non fondamentale crollo del titolo. Con i prezzi che si sono attestati temporaneamente intorno ai 91 euro, il mercato ha scontato un rischio reputazionale e regolatorio massimo, uno scenario smentito dai dati finanziari e dalle attestazioni ufficiali dell’Agenzia delle Dogane.
Per l’investitore istituzionale, il principale punto di valutazione è la netta separazione tra il rumore (accuse non provate e smentite) e il segnale (ricavi record e crescita solida). La tesi di investimento si basa sul fatto che, una volta riassorbito il panico, il prezzo convergerà rapidamente verso il suo valore intrinseco, sostenuto dai multipli storici che premiano la qualità del marchio.
Siccome non prendo mai un coltello mentre cade, ma d’altro canto è da tanto tempo che aspettavo che il titolo scontasse dei multipli più bassi, ho atteso il segnale di rimbalzo che per me si è verificato alla rottura del massimo della candela ribassista di venerdì 26 settembre, ossia sono entrato lunedì a 86,1€, alla rottura della linea rossa del grafico. Questa posizione fa parte del mio portafoglio di medio – lungo termine e quindi rimarrà lì per un bel po’.
Ma vediamo cosa ne pensano gli analisti a questo punto.
B. Consensus degli Analisti e Upside Implicito
L’analisi del consensus degli analisti, elaborata prima dell’attacco, fornisce un riferimento chiaro per il potenziale di recupero del titolo.
Il target price medio a 12 mesi, secondo le proiezioni, si attesta a 110.27 euro, con stime massime che raggiungono i 125.00 euro. Proiezioni a più lungo termine (settembre 2026) fissano il target price stimato a 117.57 euro.
Assumendo un prezzo di mercato post-shock di circa 91 euro, l’attuale debolezza offre un upside implicito significativo:
Tabella 3: Consensus del Target Price e Upside Implicito (Post-Shock)
| Metrica | Valore (EUR) | Prezzo Azione Post-Shock (91 EUR) | Upside Implicito (Medio) |
| Target Price Medio (12 mesi) | 110.27 | 91.04 | Circa 21.1% |
| Target Price Proiettato (Set 2026) | 117.57 | 91.04 | Circa 29.1% |
Questo differenziale tra il prezzo di mercato e il target di consenso riflette l’eccessiva reazione emotiva e il prezzamento di un rischio (governance/sanctioning) ora fortemente mitigato.
Un ulteriore catalizzatore per il rialzo è rappresentato dalla dinamica degli short seller. Avendo il principale rischio di governance subito una netta mitigazione da parte di prove istituzionali e dati operativi, i fondi che hanno venduto allo scoperto (come i “clienti” di Morpheus Research) saranno costretti a chiudere le loro posizioni ribassiste riacquistando il titolo. Questa potenziale pressione di acquisto forzata (short squeeze) accelererà il processo di riallineamento del prezzo al valore, trasformando la crisi di fiducia in un rapido test di resilienza per il titolo.
V. Conclusioni e Strategie
La controversia Morpheus Research ha rappresentato un test significativo sulla governance e sulla reputazione di Brunello Cucinelli, un test che la società ha superato efficacemente grazie a una risposta trasparente e tempestiva, supportata da dati quantitativi incontestabili.
In sintesi:
- Mitigazione del Rischio Regolatorio: Il rischio di violazione delle sanzioni (il principale elemento di timore) è stato quasi interamente neutralizzato dalla verifica positiva dell’Agenzia delle Dogane Italiane e dalla dimostrazione che l’esposizione al mercato russo è finanziariamente irrilevante (2% del fatturato totale).
- Solidità Operativa: I ricavi preliminari dei nove mesi 2025, che hanno superato 1 miliardo di euro con una crescita a doppia cifra, confermano la forza del core business, il pricing power e l’assenza di problemi di magazzino sistemici che avrebbero giustificato le accuse di dumping.
Per l’investitore value come mi ritengo essere, l’attuale correzione offre un’opportunità di ingresso a prezzi scontati, permettendo di acquisire un asset di lusso top-tier con un percorso di crescita confermato (guidance +10% per il 2026). La caduta è stata speculativa; il recupero sarà guidato dalla riaffermazione dei fondamentali e dalla chiusura delle posizioni ribassiste.
Per chi non se la sentisse di entrare direttamente sul titolo c’è sempre la possibilità di comprare un certificato. Di seguito ne presenterò uno, ma in giro ne potete trovare anche altri altrettanto validi.
Strutturato per massimizzare il reddito, il certificato prevede una cedola condizionale con effetto Memoria pari all’1.25% per ciascun periodo di osservazione, ovvero con frequenza mensile, che si traduce in un rendimento cedolare nominale del 15.00% su base annua. La protezione condizionale del capitale e della cedola è garantita finché il peggiore dei tre sottostanti (Worst-Of) non scende al di sotto della Barriera del 60.00% del Livello Iniziale.
Calcolo del Rendimento Annuo sul Prezzo di Acquisto (Frequenza Mensile)
Acquistando il certificato a un prezzo di mercato di €990 (inferiore al Nominale di rimborso di €1.000) l’investitore beneficia di un guadagno aggiuntivo derivante dallo sconto sul prezzo. Faccio una sola ipotesi sull’autocall ma naturalmente con queste dinamiche di prezzo ogni mese potrebbe essere quello buono.
Scenario Ipotizzato: Rimborso Anticipato (Autocall) a 1 Anno
Ipotizzando che le condizioni del mercato permettano il rimborso anticipato dopo il primo anno (12 cedole, data la frequenza mensile), il rendimento annuo (APY) è calcolato come segue:
- Cedole Totali (1 Anno): 12 cedole × €12.50 (1.25% di €1.000) = €150.00.
- Guadagno in Conto Capitale: €1.000 (Nominale di Rimborso) – €990 (Prezzo di Acquisto) = €10.00.23
- Guadagno Totale a 1 Anno: €150.00 + €10.00 = €160.00.
- Rendimento Annuo Effettivo (APY): (€160.00 / €990.00) ≈ 16.16%.
Questo rendimento, decisamente superiore al tasso cedolare nominale (15.00% p.a.), è il risultato dell’acquisto a sconto e risulta particolarmente attraente in un contesto di mercato laterale o moderatamente rialzista del settore lusso.
Tabella Riassuntiva del Prodotto
| Parametro Chiave | Specifiche |
| ISIN | CH1467592346 |
| Emittente | Leonteq Securities AG |
| Sottostanti | BC, Estée Lauder, Moncler (Worst-Of) |
| Cedola Condizionale | 1.25% periodico (Mensile, Memoria) |
| Barriera Capitale/Cedola | 60.00% |
| Nominale/Rimborso | €1.000 |
Tengo infine a precisare che, come tutti i post di questo blog, questo non vuole essere assolutamente un invito all’acquisto, bensì un analisi indipendente fatta in questi giorni dal sottoscritto.